【对赌协议】业绩补偿款的法律性质实务解读！|股权|分红|价款

【对赌协议】业绩补偿款的法律性质实务解读！

2021-04-27 16:36:28　来源: 商讯举报

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一、业绩补偿款的法律性质

业绩补偿和股权回购二者属于不同的法律关系，其约定均系当事人的真实意思表示，如无其他效力瑕疵，应被认定为有效。但合同条款有效，并不意味着投资人可以任意无障碍地利用“业绩补偿+股权回购”的组合拳保护自身利益。业绩补偿和股权回购，究其本质都是一种估值调整机制。如果投资人利用这种估值调整机制获得远超估值的收益，则很有可能会被裁判机构结合具体情况调整。法院在判断是否同时支持业绩补偿及股权回购时，与其对业绩补偿款法律性质的认定有很大关系。

（1）业绩补偿款是义务人补偿投资人的估值溢价款，属于交易对价的一部分

最高人民法院发布的《全国法院民商事》指出，“实践中俗称的‘对赌协议’，又称估值调整协议，是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议”。股权回购或业绩补偿均是估值调整的安排。但实际上，二者“调整”估值的方式和程度有所区别。一方面，投资人主张股权回购即意味着选择将其持有的目标公司股权转化为对回购义务人的债权，根本性地“调整”至没有投资的状态；另一方面，业绩补偿条件成就即意味着目标公司的价值低于投资时的估值，此时的调整系针对交易对价的调整，也即只有在约定的条件确定成就或不成就之时，交易的对价才最终得以确定，义务人向投资人补偿的实际是其投资的估值溢价款。

少数情况下，也存在义务人在条件成就时将持有的部分目标公司股权无偿补偿给投资人的约定，即意味着投资人支付固定投资款取得的标的股权最终被调整确定为“原有股权+补偿股权”。

（2）业绩补偿款并非投资人取得的分红款

业绩补偿通常与目标公司利润情况紧密关联，但业绩补偿款与分红款存在着本质的区别：

1）分红款与业绩补偿款的付款义务主体不同，支付分红款的义务主体是目标公司，而支付业绩补偿款的义务人并不必然是目标公司；

2）分红款与业绩补偿款的计算方式不同，分红款的计算方式由《公司法》严格规定，业绩补偿款的计算方式由合同约定；

3）分红款与业绩补偿款的实现程序不同，公司进行盈余分配通常需经过股东会决议，而只需条件成就，义务人即应当向投资人支付业绩补偿款。

因此，上述裁判案例中，法院直接将业绩补偿款认定为分红款的观点有待商榷，即使在合同约定股权回购价款计算应当扣除此前取得的分红款，也不应当仅以此为由不支持投资人同时主张业绩补偿和股权回购。

（3）业绩补偿款并非义务人向投资人支付的违约金

违约金是合同项下约定的一方违约后应当向守约方给付的赔偿款。根据法律规定，法院有权在具体案件中以守约方的实际损失为标准，对合同约定的违约金予以调整。

业绩补偿属于交易对价的一部分，目的在于对目标公司的估值进行调整，而非针对义务人违约的情形。

基于此，法院直接将业绩补偿款认定为违约金的观点显然是有待商榷的。一方面，投资人主张股权回购款实际上是要求回购义务人支付回购股权的对价，而非违约金，故以业绩补偿款和股权回购款均系违约金为由，不支持投资人同时主张业绩补偿和股权回购并不恰当；另一方面，直接将业绩补偿款认定为违约金进而下调，在法理上也有所欠缺，事实上业绩补偿款逾期支付情况下才涉及到违约的问题。

二、同时主张业绩补偿及股权回购可能的考量因素

（1）股东身份对同时主张业绩补偿及股权回购的影响

如前所述，股权回购与业绩补偿是估值调整的两种不同方式。投资人行使股权回购权即意味着放弃投资行为，而业绩补偿是对投资交易对价的调整。因此，从逻辑关系上，如投资人主张股权回购，即使业绩补偿条件成就，投资人再行要求以业绩补偿的方式调整交易对价则缺少了基础。从这个角度而言，如果同时主张业绩补偿和股权回购，股东身份可能会成为障碍。

但是，一方面，投资人行使股权回购权则与回购义务人间成立股权变动的合同之债，投资人失去股东身份是各方履行合同的结果，投资人无法以其股权回购后成就的条件主张业绩补偿；另一方面，与回购义务人支付股权回购款的义务因投资人行使形成权主张回购而产生不同，一般情况下，条件成就时义务人即负有向投资人支付业绩补偿款的义务，因此，判断投资人主张业绩补偿是否受其行使股权回购权影响，应当以业绩补偿条件的成就而非投资人第一次主张业绩补偿的时间为准。基于此，如果在业绩补偿条件成就时，投资人仍具有股东身份，则有权在后续同时主张业绩补偿和股权回购。

需要注意的是，投资人与目标公司对赌的情况下，目标公司履行股权回购义务后通常将处于亏损状态。根据《九民纪要》的规定，法院在目标公司没有利润的情况下，也不应支持投资人向目标公司主张业绩补偿。

（2）公平原则的适用

业绩补偿是对投资交易对价的调整，业绩补偿款实际是对投资人估值溢价的补偿。仍以前文计算公式为例，“补偿金额=已投资金额*（1-目标公司年度实际实现的净利润/5,000万元）”，如目标公司亏损，即净利润为负数，此时即意味着完全按照合同计算的业绩补偿金额将大于投资款，调整后的交易则造成投资人取得目标公司股权同时获得额外补偿金的结果。

在投资人已获得业绩补偿再行主张股权回购或同时主张业绩补偿和股权回购的情况下，投资人将因“业绩补偿+股权回购”的两类估值调整组合拳而超额受益，法院有权根据公平原则对股权回购价款予以调整。投资人获得业绩补偿则意味着各方已就此前投资的对价予以调整，调整后的实际投资金额为“原投资金额-业绩补偿款”，根据公平原则，回购款应当以调整后的实际投资金额作为本金、以调整前后的资金占用情况分别计算利息。即：回购款=（原投资金额-业绩补偿金额）+原投资金额*获得业绩补偿款前的投资年限*8%+（原投资金额-业绩补偿金额）*余下投资年限*8%

业绩补偿和股权回购是估值调整的两种方式，业绩补偿是对交易对价的调整，业绩补偿款是义务人补偿投资人的估值溢价款，而非目标公司的分红款或合同项下的违约金。投资人主张业绩补偿和行使股权回购权可能会互相影响，一方面，投资人行使股权回购权之后，由于不具有股东身份，无法再以其行使股权回购权后发生的条件为由主张业绩补偿；另一方面，投资人已获得业绩补偿再行使股权回购权，或者同时主张业绩补偿和股权回购，股权回购价款的计算方式和金额可能会被基于公平原则予以调整。

三、投资人“业绩补偿+股权回购”组合实务建议

1. 明确约定投资人有权同时主张业绩补偿和股权回购，并特别约定股权回购价款中无需扣减业绩补偿款。

2. 如合同约定，股权回购价款应当扣除分红款，则明确说明分红款不包括可能的业绩补偿款。

3. 明确约定业绩补偿是估值调整方式，业绩补偿款不具有违约金性质，由各方从商业角度确定，不存在调整的空间。

4. 根据公司估值设定合理的业绩补偿价款及股权回购价款，尽量避免高于投资款数倍这样过于直接又相对较高的计算方式。

5. 业绩补偿条件成就后，建议投资人及时发函主张并固定权利。

虽然契约自由，民商事法律关系尊重合同双方的意思自治，但不公平合理的对赌条款设置可能会使对赌机制沦为投资者获益的工具，失去其估值调整的本意；且更可能引诱投资者故意促使股权回购或业绩补偿条件的成就，增加企业的投资成本，不利于投资市场的正常运行，更不利于实业经济的健康发展，故法律必须对其加以规制，对投资人基于“对赌约定”所可获得的业绩补偿款及股权回购款的总额的法律救济保护限定在其实际投资本金及适当的资金占用补偿之和范围内。

综上，投资是对未来收益的投资，永远存在不确定性。无论如何设置投资条款，投资的风险都不应降为0。对赌协议作为估值调整机制，一方面是为了防控投资人的投资风险，但另一方面，其并不是投资人规避风险、保证收益的工具。其防控的风险是投资人因不参与目标公司的经营而存在的与目标公司信息不对称的风险，而不是资本本身的收益保证。

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